文 / 零度

出品 / 節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)

京東方2021年度業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，預(yù)計(jì)2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約2150億元至2200億元，同比增長(zhǎng)59%-62%；扣非凈利潤(rùn)237.94億元-240.94億元，同比增長(zhǎng)791%-802%。業(yè)績(jī)創(chuàng)歷史新高，一年賺了二十年的錢(qián)。

而與京東方亮眼業(yè)績(jī)相矛盾的是，一年里，股價(jià)從最高點(diǎn)7.25跌掉了32%（截至2022/2/14），經(jīng)濟(jì)學(xué)有云，“價(jià)值決定價(jià)格，價(jià)格圍繞價(jià)值上下波動(dòng)”，京東方的價(jià)值在攀升，怎么股價(jià)反而住在谷底了呢，這著實(shí)有點(diǎn)讓人丈二和尚摸不著頭腦。

是不是大盤(pán)陷入熊市了呢？是不是行業(yè)出現(xiàn)危機(jī)了呢？我們從大盤(pán)走勢(shì)與電子元器件指數(shù)走勢(shì)來(lái)看，好像也不盡然，怎么獨(dú)獨(dú)面板雙雄變成了“面板雙熊”呢？

/ 01 /

是估值過(guò)高了嗎？

最近幾個(gè)月，高估值板塊迎來(lái)大回調(diào)，市場(chǎng)整體也不樂(lè)觀。然而，由估值過(guò)高引起的均值回歸，顯然對(duì)京東方不適用。

無(wú)論從公司規(guī)模還是影響力來(lái)說(shuō)，京東方都是當(dāng)之無(wú)愧的行業(yè)龍頭，總市值達(dá)到了1895.38億元（行業(yè)均值116.63億元），在電子器件中位列第一。

在電子器件行業(yè)中，截至2021Q3，京東方A VS 行業(yè)均值：每股收益增長(zhǎng)率818.03% VS 77.8%；營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率72.05% VS 25.75%；凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率 708.43% VS 81.50%，成長(zhǎng)能力為行業(yè)頭兩名。營(yíng)業(yè)收入1632.78億元VS 68.38億元；凈利潤(rùn)200.15億元 VS 5.34億元，盈利能力更是居于榜首。

反觀京東方的估值，不但沒(méi)有龍頭溢價(jià)，反而連行業(yè)平均水平也沒(méi)有達(dá)到。京東方A的市盈率為8.4，位列行業(yè)倒數(shù)，行業(yè)中值為28.46。

縱向來(lái)看，京東方A的估值也是來(lái)到了歷史低位，在近三年的市盈率走勢(shì)圖中，不但處在30分位以下，而且持續(xù)運(yùn)行在谷底。

京東方A是不是被錯(cuò)殺了？何時(shí)能迎來(lái)價(jià)值重估？

在半年前，《京東方被低估了嗎》中我們說(shuō)明了，市場(chǎng)對(duì)京東方的幾個(gè)擔(dān)憂，其中最重要的是：對(duì)周期的擔(dān)憂以及對(duì)LCD前景的擔(dān)憂。

市場(chǎng)的擔(dān)憂有沒(méi)有緩解呢？直觀的從股價(jià)走勢(shì)來(lái)看，好似不但沒(méi)有緩解，而且更“憂慮”了，那么這份憂慮中有多少是情緒化的作用，有多少是事實(shí)呢？

/ 02 /

面板的周期性預(yù)期有沒(méi)有弱化？

面板是周期性行業(yè)，在過(guò)去這是市場(chǎng)的普遍認(rèn)知。在上行周期中，面板供不應(yīng)求，廠商獲利豐厚，不斷增加投資，直至產(chǎn)能過(guò)剩，而后逐漸進(jìn)入下行周期，價(jià)格下降，行業(yè)低谷加速競(jìng)爭(zhēng)格局重塑，產(chǎn)能規(guī)模加速向龍頭集中，行業(yè)大洗牌。對(duì)面板行業(yè)的周期性預(yù)期一直是制約京東方估值的重要因素。對(duì)此，京東方方面堅(jiān)信面板周期弱化的趨勢(shì)不改。

1）業(yè)績(jī)環(huán)比增速放緩

雖然預(yù)期盈利大增，但我們看盈利數(shù)據(jù)自2020年第三季度營(yíng)業(yè)收入、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、扣非利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)環(huán)比正增長(zhǎng)之后，2021Q2增速再次放緩，2021Q3進(jìn)入了環(huán)比負(fù)增長(zhǎng)。雖然累積利潤(rùn)、同比變化看似一片大好，但基于面板以往的周期屬性，環(huán)比的變化不禁加劇市場(chǎng)的擔(dān)憂。

而在此背后是面板價(jià)格的下跌。從去年6月以來(lái)，面板價(jià)格似乎就進(jìn)入了下跌周期，一般需要一年才能止跌。統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)Sigmaintell的報(bào)告顯示，2021年，全球電視出貨量2.32億臺(tái)，同比下滑7.1%。電視面板出貨量2.6億，同比下滑2.3%。2022年，全球電視出貨量會(huì)繼續(xù)下滑3.1%到2.25億臺(tái)水平，面板出貨則下滑到2.52億。

目前看來(lái)，2月LCD TV面板價(jià)格跌勢(shì)明顯收斂，部分尺寸價(jià)格已至現(xiàn)金成本附近，止跌信號(hào)浮出水面，而IT面板則補(bǔ)跌信號(hào)明顯。從時(shí)間上看，面板價(jià)格在下跌周期已將近三個(gè)季度，現(xiàn)在價(jià)格或已至底部附近。

另外，雖然市場(chǎng)擔(dān)心面板的周期屬性，但即便是在還沒(méi)有走出周期屬性的時(shí)節(jié)，即便是在行業(yè)低谷、價(jià)格下行周期中，京東方還能保持優(yōu)勢(shì)地位、保持業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，可見(jiàn)龍頭的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在行業(yè)出清的過(guò)程中愈發(fā)明顯。

2）從價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)走向技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)

在過(guò)去十年，經(jīng)過(guò)面板行業(yè)的幾次代線的降維打擊后，日本已經(jīng)逐漸出清，韓國(guó)也在出清中。雖然此前由于面板行業(yè)供不應(yīng)求，三星原定于2020年底關(guān)閉所有韓國(guó)在產(chǎn)LCD產(chǎn)線的計(jì)劃遭到不斷推遲。但一來(lái)此輪面板價(jià)格的回調(diào)，可能會(huì)再次迫使三星加速退出計(jì)劃；二來(lái)韓國(guó)到底是要退出LCD競(jìng)爭(zhēng)的，后續(xù)決定LCD面板的還是京東方與TCL。

在電視大屏發(fā)展的趨勢(shì)之中，10.5代線對(duì)8.5代線及更小尺寸的產(chǎn)線具有碾壓性的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，而有能力參與競(jìng)爭(zhēng)的廠商十分有限，價(jià)格戰(zhàn)已經(jīng)不是主要的方向。中國(guó)內(nèi)地面板廠的市占率在持續(xù)提升，2022年將達(dá)到72%。像在最初的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中，出于發(fā)展面板事業(yè)，發(fā)揮國(guó)家優(yōu)勢(shì)，“賠本賺吆喝”的事，越來(lái)越?jīng)]做的必要了。

在雙寡頭壟斷競(jìng)爭(zhēng)中，在國(guó)產(chǎn)面板具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)地位面前，京東方的話語(yǔ)權(quán)將進(jìn)一步擴(kuò)大，將有更大的自主性來(lái)調(diào)節(jié)產(chǎn)能、優(yōu)化代線結(jié)構(gòu)。

面板行業(yè)過(guò)往的周期性多是由增量產(chǎn)能，供需錯(cuò)配引起的。在未來(lái)，在國(guó)產(chǎn)壟斷的競(jìng)爭(zhēng)格局下，在后疫情時(shí)代，TV等大尺寸面板恢復(fù)常態(tài)化以后，需求波動(dòng)減小，大尺寸面板產(chǎn)能可能會(huì)趨于穩(wěn)定，后續(xù)由產(chǎn)能引起擴(kuò)張-收縮的大幅波動(dòng)現(xiàn)象會(huì)不斷減小。

頭部企業(yè)趨于合作大于競(jìng)爭(zhēng)，握有定價(jià)權(quán)后，未來(lái)的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)大概會(huì)由技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)替代，在此基礎(chǔ)上，周期性的弱化是可以預(yù)期的。

3）面板下游需求漸趨多元

在數(shù)字經(jīng)濟(jì)、智慧城市的政策驅(qū)動(dòng)下、在工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)的場(chǎng)景驅(qū)動(dòng)下，面板下游的需求應(yīng)用越來(lái)越多元化。好比京東方便力求打造從半導(dǎo)體顯示面板到模組到整機(jī)再到服務(wù)的一體化平臺(tái)，構(gòu)建了以顯示事業(yè)為核心，MLED、傳感器及解決方案、智慧系統(tǒng)創(chuàng)新、智慧醫(yī)工等事業(yè)融合發(fā)展的“1+4+N”航母事業(yè)群。

顯示事業(yè)涉及手機(jī)、穿戴、VR/AR、移動(dòng)支付等顯示器件產(chǎn)品，早不僅僅拘泥于傳統(tǒng)電視、電腦顯示器之類的認(rèn)知?？梢灶A(yù)計(jì)隨著場(chǎng)景的多樣，未來(lái)TV占營(yíng)收的比例會(huì)不斷下降。

而非TV面板的波動(dòng)性明顯較小，雖然IT面板現(xiàn)在有補(bǔ)跌跡象，但其前期價(jià)格還是相對(duì)堅(jiān)挺。這可能因?yàn)槭謾C(jī)、IT、車載等設(shè)備對(duì)面板的成本占比較小，成本敏感性較弱。從這個(gè)角度講，價(jià)格較為敏感的TV面板預(yù)期對(duì)面板周期性的影響權(quán)重會(huì)逐漸降低。

/ 03 /

LCD與OLED之爭(zhēng)進(jìn)展如何？

OLED（有機(jī)發(fā)光二極管技術(shù)）和LCD（液晶顯示器）之戰(zhàn)由來(lái)已久，雖然從技術(shù)進(jìn)步層面來(lái)看，市面上一直有著LCD面板將被OLED面板所取代的說(shuō)法，OLED似乎比LCD更先進(jìn)，成為最終贏家似乎順理成章，這也一直是市場(chǎng)對(duì)以LCD的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)立足的京東方的一個(gè)擔(dān)憂。

對(duì)此，韓企選擇出清LCD，也是在進(jìn)行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，從LCD的價(jià)格戰(zhàn)中剝離出來(lái)，轉(zhuǎn)向附加值更高的OLED，以先發(fā)優(yōu)勢(shì)占領(lǐng)下一代面板市場(chǎng)。

但是凡事都不是一蹴而就的?，F(xiàn)階段說(shuō)LCD即將被OLED淘汰或許為時(shí)過(guò)早。

其一，OLED也具有兩面性。OLED現(xiàn)階段最明顯的缺陷是低光閃頻難以避免，更傷眼，而且相對(duì)LCD造價(jià)高、良率低、成本高。

其二，現(xiàn)今可見(jiàn)的是，在智能手機(jī)、可穿戴設(shè)備、VR/AR等領(lǐng)域，OLED將取代LCD是大勢(shì)所趨，因這些設(shè)備的科技輸屬性更強(qiáng)，附加值更高，對(duì)屏幕的要求，技術(shù)或?qū)⒅剡^(guò)價(jià)格。但在TV面板等大尺寸面板市場(chǎng)里，考慮到成本及技術(shù)的成熟度，LCD仍將有長(zhǎng)時(shí)間的存續(xù)性，但根據(jù)我們前文的預(yù)計(jì)，隨著面板應(yīng)用場(chǎng)景的多元化開(kāi)發(fā)，TV的占比將會(huì)下降，故而，長(zhǎng)久來(lái)說(shuō)，LCD的發(fā)展是會(huì)受到OLED的深度擠壓的。

其三，原本要在2020年底退出LCD市場(chǎng)的三星，尚且因?yàn)槊姘宓墓┬锠顟B(tài)，而一再延期退出時(shí)間，從這一點(diǎn)上，我們也可以看出LCD的需求仍然可觀，在OLED解決成本及技術(shù)問(wèn)題以前，LCD也難言終點(diǎn)。

根據(jù)中研普華出版的《2022-2027年液晶面板市場(chǎng)投資前景分析及供需格局研究預(yù)測(cè)報(bào)告》顯示，電視面板現(xiàn)階段產(chǎn)能面積占比最高，仍為72%-74%?？梢?jiàn)OLED雖然增速快，但體量還是不如LCD。

當(dāng)然，雖然在LCD屏擁有壟斷優(yōu)勢(shì)，京東方也不能固步自封，新興技術(shù)的增量市場(chǎng)當(dāng)然不能缺席，在柔性O(shè)LED方面，業(yè)務(wù)發(fā)展及技術(shù)進(jìn)步均取得重要突破。比如柔性O(shè)LED滑卷產(chǎn)品榮獲SID Best Technology Demonstration大獎(jiǎng)。

/ 04 /

虎年春節(jié)帶來(lái)的想象空間

1）閃耀在冬奧會(huì)開(kāi)幕式

一場(chǎng)舉世矚目的冬奧會(huì)開(kāi)幕式，將京東方再次推向世人的眼前。

此前據(jù)京東方方面消息，開(kāi)幕式中巨型“雪花”形主火炬臺(tái)和前所未有的8K超高清地面系統(tǒng)，均來(lái)自BOE（京東方）。乍一看，京東方的這場(chǎng)炫技，既向全世界展現(xiàn)了“中國(guó)速度”“中國(guó)技術(shù)”，也向世界狂炫了自己。

雖然之后利亞德狠狠的打臉了京東方，表示“開(kāi)幕式舞臺(tái)14500平方米，利亞德約占70%”，而京東方僅僅提供了三成的LED屏幕。

被打臉有些不好看，但可以肯定的是京東方在東奧開(kāi)幕式的舞臺(tái)上還是發(fā)光發(fā)亮的了，只是這個(gè)程度有待考量。盡管8K超清地面系統(tǒng)京東方或許參與有限，但“雪花”主火炬臺(tái)據(jù)悉無(wú)論是整體硬件支撐還是軟件系統(tǒng)都由京東方自主研發(fā)設(shè)計(jì)的。

參與這場(chǎng)盛典，在為冬奧會(huì)做成重要貢獻(xiàn)的同時(shí)，雖然有小插曲，但也算“揚(yáng)威立萬(wàn)”了，其對(duì)品牌價(jià)值的意義遠(yuǎn)大過(guò)經(jīng)濟(jì)意義。不管具體怎么分工的，京東方也是贏家之一了。

2）冬奧會(huì)+春晚的視覺(jué)震撼，京東方的虛擬現(xiàn)實(shí)

2022年的虎年春節(jié)，你是否有些驚奇，是否覺(jué)得世界有些超前？好像一夜之間，許多黑科技便“空降”了，無(wú)論是各臺(tái)春晚還是美輪美奐的冬奧會(huì)，各種以前好似遙遠(yuǎn)的技術(shù)，突然和眼前的應(yīng)用場(chǎng)景合體了。

比如開(kāi)幕式全程使用了數(shù)字表演與仿真技術(shù)，綜合運(yùn)用了人工智能、5G、AR、裸眼3D和云等多重科技成果，比如冬奧會(huì)的8k+VR直播和自由視點(diǎn)（6DoF VR）技術(shù)，將最震撼最身臨其境的場(chǎng)景展現(xiàn)在我們眼前；又比如增強(qiáng)現(xiàn)實(shí)、模擬現(xiàn)實(shí)技術(shù)在迪麗熱巴楊洋春晚對(duì)唱的太空時(shí)間里的應(yīng)用。好像一瞬間，未來(lái)將來(lái)，未來(lái)已來(lái)。

而在這場(chǎng)技術(shù)世界里，VR或成最大贏家之一，除了VR/AR/XR系列技術(shù)在這個(gè)春節(jié)里的高頻曝光，疊加去年的元宇宙元年，盡管元宇宙還有很多人不能理解，但我們卻無(wú)法拒絕元宇宙的技術(shù)集的應(yīng)用，而VR/AR技術(shù)正是元宇宙入口。無(wú)論是VR產(chǎn)品正處于0-1的成長(zhǎng)過(guò)程，還是放置元宇宙中的意義，VR...R們賽道都是不可忽視的藍(lán)海。

而京東方，作為“面板一霸”當(dāng)然對(duì)虛擬現(xiàn)實(shí)也有布局，已經(jīng)建成8英寸硅基OLED產(chǎn)線，投資興建全球規(guī)模最大的12英寸硅基OLED產(chǎn)線，產(chǎn)品定位在超高PPI VR AR顯示技術(shù)，并且VR產(chǎn)品已經(jīng)與VR頭部企業(yè)在合作與穩(wěn)定供貨中。包括京東方的智能制造方面在智能化的過(guò)程中，未來(lái)也是不缺想象空間的。

雖然京東方有“1+4+N”的戰(zhàn)略布局，業(yè)務(wù)橫跨元器件、醫(yī)療服務(wù)、計(jì)算機(jī)等多個(gè)行業(yè)，但現(xiàn)階段的重頭戲還在顯示器件業(yè)務(wù)上，所以雖然我們對(duì)其其他增長(zhǎng)曲線的開(kāi)啟給予一定預(yù)期，但現(xiàn)階段京東方的基本面還是要依靠元器件。

京東方能否獲得價(jià)值重估，一看京東方和行業(yè)內(nèi)的合作怎么去淡化周期、二看LCD與OLED的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)狀況、三看怎么進(jìn)階結(jié)合黑科技成為未來(lái)世界的接口。

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