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紅杉資本創(chuàng)始人唐·瓦倫丁曾經(jīng)說過一句對(duì)投資界影響深遠(yuǎn)的話：“投資于一家有著巨大市場(chǎng)需求的公司，要好過投資于需要?jiǎng)?chuàng)造市場(chǎng)需求的公司。”

這既定調(diào)了紅杉的投資風(fēng)格，也讓“賽道論”深入人心。

在國(guó)內(nèi)，投資熱度經(jīng)久不衰的賽道之一當(dāng)屬電商-零售-即時(shí)配送的閉環(huán)。據(jù)艾媒咨詢的統(tǒng)計(jì)，2020年中國(guó)即時(shí)配送用戶規(guī)模為5.06億人。“網(wǎng)約配送員”也在2020年加入國(guó)家正式職業(yè)列表。在這背后，以零售+配送兩條腿走路的達(dá)達(dá)集團(tuán)承載了不少目光。

然而，最近兩個(gè)月中概股整體走勢(shì)可謂曲折，外界對(duì)不少中概股也有一些質(zhì)疑聲音。北京時(shí)間9月8日，達(dá)達(dá)集團(tuán)發(fā)布了2021年第二季度財(cái)報(bào)。以達(dá)達(dá)集團(tuán)這份財(cái)報(bào)作為視角，或許我們可以找到中概股股價(jià)反彈的核心到底是什么。

增長(zhǎng)質(zhì)量邁入新階段

達(dá)達(dá)集團(tuán)的業(yè)務(wù)由零售+配送兩部分組成，均與線下聯(lián)系緊密。不過二季度的線下市場(chǎng)并不算風(fēng)平浪靜，比如5月起的廣東地區(qū)疫情曾給不少企業(yè)造成經(jīng)營(yíng)上的影響。從達(dá)達(dá)集團(tuán)披露的財(cái)報(bào)來看，本季度總凈營(yíng)收14.75億元，可比口徑下同比增長(zhǎng)81%，超出指引上限，且超出市場(chǎng)預(yù)期的14.1億元。經(jīng)調(diào)整凈虧損5.5億，優(yōu)于市場(chǎng)預(yù)期的6.1億。國(guó)際投行摩根士丹利表示，達(dá)達(dá)快送二季度營(yíng)收大幅超出預(yù)期，得益于連鎖商家收入增長(zhǎng)。

其中，在即時(shí)配送方面，達(dá)達(dá)集團(tuán)收入確認(rèn)變更已從第二季度生效——達(dá)達(dá)快送向京東物流公司收取配送管理和技術(shù)服務(wù)費(fèi)，并確認(rèn)為收入。經(jīng)調(diào)整后，達(dá)達(dá)快送本季度營(yíng)收6億元，可比口徑下同比增長(zhǎng)81%。

收入確認(rèn)變更對(duì)正常運(yùn)營(yíng)和盈利情況無影響，通過明確收入成分和性質(zhì)，更有針對(duì)性地調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略，它優(yōu)化了運(yùn)營(yíng)資金使用效率，減少了應(yīng)收賬款的資金占用。達(dá)達(dá)集團(tuán)的營(yíng)運(yùn)資金和總營(yíng)收的整體質(zhì)量得到顯著改善。

在業(yè)務(wù)上，達(dá)達(dá)快送與京東物流持續(xù)深化合作，在即時(shí)配送上的場(chǎng)景上有更多突破。比如，攜手打造在商超即時(shí)消費(fèi)場(chǎng)景下的無人配送生態(tài)。

截至7月底，達(dá)達(dá)快送已完成無人配送訂單量約5000單，自動(dòng)駕駛里程超1萬公里；9月1日，達(dá)達(dá)快送為山姆會(huì)員商店部分極速達(dá)訂單提供的無人配送服務(wù)正式投入運(yùn)營(yíng)，京東物流無人車接入達(dá)達(dá)快送開放平臺(tái)。

這正是未來消費(fèi)形態(tài)的核心之一，8月23日，商務(wù)部部長(zhǎng)王文濤在新聞發(fā)布會(huì)上指出，要加快培育無接觸配送等新業(yè)態(tài)新模式。對(duì)達(dá)達(dá)快送而言，新興配送形式不僅代表著效率的提升，更能夠進(jìn)一步優(yōu)化當(dāng)前的線上線下消費(fèi)聯(lián)動(dòng)態(tài)勢(shì)，對(duì)成本結(jié)構(gòu)控制、消費(fèi)需求滿足等方面具有重要意義。

在零售方面，達(dá)達(dá)集團(tuán)同樣持續(xù)提高履約能力，優(yōu)化運(yùn)營(yíng)效果。本季度達(dá)達(dá)集團(tuán)京東到家業(yè)務(wù)GMV同比增長(zhǎng)77%至323億元，更重要的是年活躍消費(fèi)者達(dá)到5130萬，單季凈增創(chuàng)歷史新高，這意味著越來越多的消費(fèi)者開始體驗(yàn)達(dá)達(dá)集團(tuán)提供的便捷服務(wù)，并產(chǎn)生消費(fèi)習(xí)慣的潛在調(diào)整。

達(dá)達(dá)集團(tuán)CEO蒯佳祺曾表示：“履約不僅指在大街上送貨的騎手，還包括在商超門店內(nèi)如何高效率地揀貨、管理倉(cāng)庫(kù)，這涉及一整套由數(shù)據(jù)和算法支撐的履約系統(tǒng)。”

達(dá)達(dá)集團(tuán)一是不斷優(yōu)化業(yè)務(wù)模式，達(dá)達(dá)優(yōu)揀服務(wù)門店數(shù)、揀貨單量均實(shí)現(xiàn)了環(huán)比約60%的增長(zhǎng)；二是在品牌端與Apple、vivo、華碩等合作推進(jìn)門店上線，并用海博系統(tǒng)技術(shù)賦能實(shí)體商家。運(yùn)營(yíng)精細(xì)化的特點(diǎn)，正在達(dá)達(dá)集團(tuán)身上體現(xiàn)。

走進(jìn)精細(xì)化運(yùn)營(yíng)時(shí)代

即時(shí)配送是依托社會(huì)化庫(kù)存、實(shí)現(xiàn)標(biāo)定時(shí)間內(nèi)送達(dá)的近場(chǎng)物流活動(dòng)形態(tài)，也被稱為“微距電商”。西南證券在評(píng)價(jià)即時(shí)配送市場(chǎng)時(shí)，曾給出一個(gè)“戰(zhàn)略意義高于資產(chǎn)本身盈利能力”的結(jié)論。

究其原因，即時(shí)配送是支撐近場(chǎng)電商生態(tài)的關(guān)鍵，并且可以在不介入商流的情況下完成末端交易經(jīng)驗(yàn)的累積，為數(shù)字化中臺(tái)、零售轉(zhuǎn)型等提供助力。而要實(shí)現(xiàn)綜合業(yè)務(wù)價(jià)值最大化，精細(xì)化運(yùn)營(yíng)提高效率是必經(jīng)之路。

為了實(shí)現(xiàn)這一點(diǎn)，達(dá)達(dá)集團(tuán)一方面通過優(yōu)化配送規(guī)則引擎、提升操作效率等實(shí)現(xiàn)高效履約；一方面加強(qiáng)研發(fā)，助力零售數(shù)字化轉(zhuǎn)型，持續(xù)發(fā)力全方位、全業(yè)務(wù)的精細(xì)化運(yùn)營(yíng)。

在消費(fèi)端，達(dá)達(dá)集團(tuán)的業(yè)務(wù)場(chǎng)景持續(xù)拓寬：涵蓋外賣，超市，鮮花，個(gè)人同城配送等，場(chǎng)景拓寬對(duì)達(dá)達(dá)集團(tuán)滿足商家較高的“履約率”和配送效率提出更高要求。

在技術(shù)優(yōu)化的基礎(chǔ)上，達(dá)達(dá)集團(tuán)根據(jù)不同的業(yè)務(wù)類型、業(yè)務(wù)場(chǎng)景、騎士屬性、事件類型等參數(shù)，決定以什么模版及哪種觸達(dá)方式給騎士發(fā)送相關(guān)通知。在88購(gòu)物節(jié)期間，應(yīng)用了達(dá)達(dá)優(yōu)揀的沃爾瑪門店單均揀貨時(shí)長(zhǎng)僅3分鐘，而這只是技術(shù)精細(xì)化的一個(gè)縮影。

在商家端，截至今年8月，達(dá)達(dá)集團(tuán)研發(fā)的數(shù)字化中臺(tái)SaaS達(dá)達(dá)海博系統(tǒng)，達(dá)達(dá)海博系統(tǒng)上線門店數(shù)超4,300家，其中包含超過40家百?gòu)?qiáng)商超的數(shù)千家門店。從履約、營(yíng)銷、商品管理等方面助力實(shí)體零售降本增效、最大化銷售額，加速線上線下一體化。財(cái)報(bào)顯示，Q2達(dá)達(dá)快送連鎖品牌商家收入加速增長(zhǎng)，同比增長(zhǎng)超過140%。

在這一過程中，達(dá)達(dá)集團(tuán)投入不低，加之報(bào)告期內(nèi)的營(yíng)收變化，凈虧損率（凈虧損/營(yíng)收）由于分母變小，在數(shù)據(jù)呈現(xiàn)上會(huì)顯得虧損擴(kuò)大。

如果從業(yè)務(wù)布局上理解，其投入其實(shí)具有長(zhǎng)期價(jià)值，尤其是配送體系建設(shè)、技術(shù)架構(gòu)搭建、海博系統(tǒng)研發(fā)等都能持續(xù)復(fù)用，邊際成本有減小傾向，虧損擴(kuò)大是短期偶然，整體的成長(zhǎng)依然在可控范圍。

同城零售的“長(zhǎng)坡厚雪”價(jià)值

作為全球影響力最大的股票指數(shù)，MSCI ACWI全球指數(shù)是機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者常用作投資選股標(biāo)準(zhǔn)的基準(zhǔn)指數(shù)之一，也是全球投資組合經(jīng)理中最多采用的投資標(biāo)的。納入了MSCI指數(shù)就意味著，自動(dòng)成為被動(dòng)型基金的投資標(biāo)的，也將獲得不少全球性資產(chǎn)配置機(jī)構(gòu)的青睞。

據(jù)悉達(dá)達(dá)集團(tuán)已于2021年5月27日美國(guó)股市收盤后被納入MSCI ACWI指數(shù)，這表明達(dá)達(dá)集團(tuán)的長(zhǎng)期投資價(jià)值獲得了國(guó)際資本市場(chǎng)的認(rèn)可。

但近幾個(gè)月，因美國(guó)金融監(jiān)管和國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)政策波及中概股企業(yè)運(yùn)營(yíng)和融資前景，中概股的股價(jià)走出了“此起彼伏”的波動(dòng)趨勢(shì)。在長(zhǎng)期視角下，市場(chǎng)該如何評(píng)估中概股們的價(jià)值？

今年以來，美港股上市科技股是跑輸美股和A股上市的本地科創(chuàng)企業(yè)的，但他們卻存在確切的反彈空間。博時(shí)基金宏觀策略部高級(jí)策略分析師劉揚(yáng)認(rèn)為，短期情緒極致演繹后，市場(chǎng)存在超跌反彈的內(nèi)生動(dòng)力，回暖只是時(shí)機(jī)問題。原因在于，中概股面臨的是認(rèn)知波動(dòng)問題，而非基本面問題。

首先要肯定的是，政策整治主要集中于某些行業(yè)亂象——比如在線教育行業(yè)大肆營(yíng)銷渲染焦慮氛圍，以家長(zhǎng)“慌不擇路”紛紛報(bào)班作為最終導(dǎo)向，在此背景下的政策和監(jiān)管的強(qiáng)化有助于保護(hù)和營(yíng)造公平有序的經(jīng)營(yíng)和競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，也有利于促進(jìn)行業(yè)長(zhǎng)期可持續(xù)健康有序發(fā)展。

這一點(diǎn)得到不少業(yè)內(nèi)機(jī)構(gòu)和專業(yè)投資者的認(rèn)可。橋水基金創(chuàng)始人瑞·達(dá)利歐在領(lǐng)英上發(fā)聲：“不要將（中國(guó)概念股的）波動(dòng)誤讀成趨勢(shì)。”而在《巴倫周刊》的報(bào)道中，景順投資控股發(fā)展中市場(chǎng)首席投資官Justin Leverenz表示：“我們相信，中國(guó)正處于人類歷史上偉大牛市之一的早期階段。”

背后的原因是中國(guó)社會(huì)結(jié)構(gòu)隨經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)而改變，政策只是扶持它走向正確的道路，正如瑞·達(dá)利歐所說：“大多數(shù)人錯(cuò)過了中國(guó)正在發(fā)生的真正趨勢(shì)。”

回歸到企業(yè)基本面上，以達(dá)達(dá)集團(tuán)為例，值得關(guān)注的成長(zhǎng)性有兩個(gè)方面。

其一是零售+配送依然遠(yuǎn)未到達(dá)需求終點(diǎn)：2020 年線下零售額與網(wǎng)上零售額比例為 7:3，即時(shí)物流行業(yè)規(guī)模約為1700億，而中小商家為主體的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致傳統(tǒng)交易分散。借助達(dá)達(dá)集團(tuán)的技術(shù)和數(shù)據(jù)，線下零售市場(chǎng)將走向二次連接，打開新的價(jià)值開拓空間，達(dá)達(dá)集團(tuán)的賽道依然是“長(zhǎng)長(zhǎng)的坡”。

其二是達(dá)達(dá)集團(tuán)積累了行業(yè)經(jīng)驗(yàn)與布局，在幫助打開產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)空間的同時(shí)，也能享受產(chǎn)業(yè)紅利。西南證券測(cè)算，即時(shí)配送行業(yè)的訂單量將以27.4%的CAGR從2020年的277.6億單增長(zhǎng)至2025年的930.7億單。在此過程中，達(dá)達(dá)集團(tuán)著眼最后一公里，擁有穩(wěn)定的商流，發(fā)展之路上布滿了“厚厚的雪”。

更核心的是，中國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展的過程中，以達(dá)達(dá)集團(tuán)為代表的數(shù)字化轉(zhuǎn)型踐行者，具有重要的帶動(dòng)作用和示范效應(yīng)。

8月10日，達(dá)達(dá)集團(tuán)入選國(guó)家工信部2021年新型信息消費(fèi)示范項(xiàng)目。早在今年3月底，臺(tái)州市政府就與達(dá)達(dá)共同啟動(dòng)“達(dá)達(dá)•臺(tái)州數(shù)字生活新服務(wù)行動(dòng)計(jì)劃”，促進(jìn)當(dāng)?shù)財(cái)?shù)字經(jīng)濟(jì)、現(xiàn)代物流等項(xiàng)目的發(fā)展。

中概股本質(zhì)上是中國(guó)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的概念股，整體特性是反映中國(guó)方方面面的增長(zhǎng)。達(dá)達(dá)集團(tuán)的發(fā)展，折射出中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，新興企業(yè)力量用數(shù)字化賦能傳統(tǒng)行業(yè)、推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)進(jìn)程的冰山一角。

等投資者消化信息，市場(chǎng)情緒得到修復(fù)，中概股仍為加注中國(guó)增長(zhǎng)的投資載體，走勢(shì)有望回歸正軌。在長(zhǎng)期視角下，數(shù)字經(jīng)濟(jì)升級(jí)的大方向不會(huì)改變，達(dá)達(dá)集團(tuán)既具有充足的產(chǎn)業(yè)升級(jí)經(jīng)驗(yàn)，又走在一條符合經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型趨勢(shì)的道路上，其長(zhǎng)期價(jià)值也將會(huì)在反哺實(shí)體與自我迭代中持續(xù)釋放，價(jià)值回歸，終將到來。

結(jié)語

就當(dāng)下而言，達(dá)達(dá)集團(tuán)基本盤正在越發(fā)穩(wěn)固。其提供的綜合性解決方案越是深入行業(yè)內(nèi)部，運(yùn)營(yíng)越是高效率，與行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)綁定得就越緊密。

隨著消費(fèi)形態(tài)不斷變革，達(dá)達(dá)集團(tuán)的達(dá)達(dá)快送和京東到家面臨的增量空間依然很大，業(yè)績(jī)釋放是長(zhǎng)期定局，并非一時(shí)波動(dòng)能夠阻擋。

著眼未來，物流、零售、配送的交織依然是一大風(fēng)口，達(dá)達(dá)集團(tuán)或許已準(zhǔn)備好迎接起飛。

本文來源：美股研究社

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